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康弘轉債072773投資價值分析

2020-03-05 09:25 東方財富網

  3月5日康弘轉債網上申購,信用級別為AA,根據目前的數據,申購康弘轉債出現中簽虧損的概率1%左右,預期單簽收益為252元,預測中簽0.1簽,預期單賬戶收益25元,建議強力申購。

  提前贖回條款標準放低,債底保護尚可

  康弘轉債的下修條款比較常規,回售條款并無特別之處,有條件贖回條款為續三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價格不低于當期轉股價格的125%(含125%)。作為新證券法實施后第一只發行的轉債,康弘轉債仍然不設持有期限制按照中債(2020年3月2日)6年期AA企業債估值4.38%計算,到期按111元贖回,康弘轉債的純債價值約為90.36元,面值對應的YTM為2.60%,債底保護尚可。若所有轉債按照轉股價35.58元進行轉股,則對總股本(流通盤數量占比為70.95%)的攤薄幅度為5.23%。

  康弘藥業基本面分析

  康弘藥業是國內生物創新藥領軍者。公司主營業務為生物制品、中成藥、化學藥的研發、生產與銷售,包括眼科、腦科、消化呼吸與腫瘤等板塊,核心自研藥品為康柏西普,屬于抗 VEGF 類的眼科藥物。正股方面,截止 3 月 2 日,總市值 308億左右,流通市值 218 億左右。正股 PE-TTM 在 43 倍左右,略低于近 3 年的平均水平,暫無質押和解禁壓力。

  19 年業績平穩增長。根據業績快報,公司 2019 營業收入 32.6 億元,同比+11.65%;歸母凈利潤 7.2 億元,同比+3.35%,其中收入增速相比 18 年有所上升,但利潤增速明顯下降。從三季報來看,公司整體毛利率保持平穩,但費用率同比小幅上升,凈利率略有下降,可能是導致利潤增速下滑的原因。

  核心產品康柏西普為公司主要看點。公司自研生物藥康柏西普眼用注射液于 14 年在國內上市,屬于抗 VEGF 藥物。VEGF指血管內皮生長因子,如果 VEGF 過量將引起新生血管在眼底積聚,導致血細胞大量滲出造成視網膜損傷,因此,抗VEGF 成為治療濕性 AMD 的首選靶點。17 年康柏西普進入國家醫保,放量趨勢明顯,18 年該藥品實現營業收入 8.82 億元,同比增長 43%,19 年 H1 實現營業收入 5.6 億元,同比增長 27%。根據最新的醫保目錄,康柏西普在國內已獲批三項適應癥:1) 50 歲以上的濕性年齡相關性黃斑變性(AMD);2) 糖尿病性黃斑水腫(DME)引起的視力損害;3) 脈絡膜新生血管(CNV)導致的視力損害。此外,康柏西普用于治療 RVO 適應癥在國內正處于臨床Ⅲ期,在國際上 wAMDⅢ期臨床試驗正常開展,若國內外臨床進展順利,放量有望持續加速。

  中成藥業務板塊承壓下滑。公司中成藥主要覆蓋消化呼吸和高血壓領域,銷量最大的三大產品為松齡血脈康膠囊、膽舒膠囊、一清膠囊。近年來公司中成藥業績表現一般,2018 年中成藥營業收入同比下降 20.40%,2019 年 H1 僅同比增長1.54%。但公司自研的治療阿爾茨海默癥的新藥 KH110 已獲臨床試驗批件,或將為中成藥板塊帶來業績增量。

  化學藥業務增速放緩。公司化學藥業務主要品種莫沙必利、阿立哌唑、文拉法辛等均屬于仿制藥,同類產品較多,競爭激 烈。另外化學藥營業成本上漲,19 年 H1 化學藥營業成本同比增長 17.6%,但是藥品價格受到政策的嚴格束縛,隨著 19年 9 月 4+7 集采政策的全面推廣,化學仿制藥品價格大降,轉嫁成本存在較大難度,這對公司化學藥業務造成不利影響,近三年公司化學藥營業收入增速放緩,19 年 H1 化學藥實現營收 5.6 億元,僅同比增長 1.76%。

  新藥研發及藥價下降風險。一方面,新藥研發資金、技術投入較大,周期較長,且存在不確定性大及可能失敗的風險,公 司研發費用較高,18 年占總收入的 8%左右,如果新藥未能達到預期,則可能出現較大損失。另一方面,隨著國家基本醫療保險制度改革的深入、相關政策法規的調整或出臺,我國藥品降價的趨勢仍將持續,尤其是隨著衛生部門藥品網上招標采購、醫療保險對藥費支付設置限制標準等政策的推進,公司產品的銷售價格可能會因此而降低。

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